2023年12月21日，凌晨1点40分左右，格力电器没有任何征兆，突然发布了2023年业绩预告：预计2023年净利润270亿元–293亿元，同比增长10.2%-19.6%。

  和业绩预增公告同时发布的另一则是对其受让格力钛股份交易的补充公告。亮眼的业绩却只换来2.24%的股价涨幅，而20日股价暴跌7%的背后是市场对格力钛和董明珠挥之不去的担忧。我们一起来看看格力钛到底有什么秘密？当前的格力是不是捡漏的机会。

  从家电现状来看，随着宏观层面的好转，全球经济有望迎来复苏，进而带动家电出口逐步复苏；叠加国内地产政策延续宽松趋势，也有利于家电需求的恢复。

  而从市场数据来看，家电行业经营基本面持续改善，营收规模及增速明显提升。二季度家电内销反转，但三季度消费意愿再度回落；不过海外需求增强，行业出口有着显着改善。

  我们通过复盘家电股的投资逻辑与行业现状，知道了基于疫情防控，将带动整体经济复苏，继而带动消费优质企业业绩与估值修复的大逻辑还在。格力电器作为家电企业的龙头股，投资逻辑当然也还在。

  现阶段，海外市场复苏显着，随着海外市场通胀缓解和消费者信心回升，叠加人民币兑美元汇率波动等因素，短期家电出口持续向好态势或已明确。短期内销市场虽然受到地产复苏疲软等因素抑制，但考虑到政策环境持续宽松向好，以及经济预期改善趋势下，家电内需也有望缓慢回暖。

  总的来说，从投资逻辑与行业现状来看，家电的投资机会是值得期待的。在12月22日，我们分析了家电企业的优质白马股美的集团；本次，我们重点分析一下素有白电双雄之称的另一家企业——格力电器的情况。

  二、公司基本情况

  （一）主营业务

  格力电器是一家集研发、生产、销售、服务于一体的国际化家电企业，拥有格力、TOSOT、晶弘三大品牌，主营家用空调、中央空调、空气能热水器、手机、生活电器、冰箱等产品。

  从历年财报营收构成不难看出，空调收入占格力主营业务收入的比重集中在70%以上，是格力电器最重要的收入来源。

  （二）空调竞争格局

  价差方面：奥维云网月度监测数据显示，线上渠道，格力与美的从2019年Q1价差1140元缩窄为2023年Q3的172元；

  线下渠道，二者价差从峰值2019年Q2的1036元逐渐收窄至2023年Q3的133元，线上线下格力与美的的价差均呈逐步收敛的态势。

  销售份额方面：奥维云网数据显示，线上渠道，2020-2023年，美的、格力份额此消彼长，美的从44%（2020年Q1）减少到24%（2023年Q3），格力份额从23%（2020年Q1）增长到27%（2023年Q3），海尔线上份额一直维持在11%左右。

  线下渠道，自2020年一季度起格力、美的分别各占30%略强，海尔份额保持慢增长趋势，从14%（2020年Q1）增长到15%（2023年Q3）。

  总的来说，格力电器依旧是以空调业务为主，但同时也在努力尝试新的业务，不过新业务整体占比都较小，对总体营收贡献并不大。

  从空调行业竞争格局来看，格力与美的线上线下渠道价差均呈逐步收敛态势；而从市场销售份额来看，家电行业依旧处于寡头垄断的局面，不过格力与美的份额交替为王。

  三、财报分析

  （一）盈利能力

  格力电器的ROE水平既受整体行业的影响，也受公司自身经营能力和资金利用能力的影响。近十年来看，净资产收益率ROE虽然整体有所下滑，但整体依旧保持了不错的增长。

  从ROE三因素的拆解中（ROE  =净利润率x资产周转率x杠杆倍数），我们可以看出，格力的净利润率相对比较稳健，近几年维持在12%~13%左右；2018年后资产周转率逐渐走弱，而杠杆倍数近几年却在走高。由此说明，格力的高ROE水平一定程度上受高杠杆的驱动。

  （二）最新业绩情况

  2023年前三季度格力实现营业收入1550.07亿元，同比增长5.10%；实现归母净利润200.92亿元，同比增长9.77%。

  其中，2023Q3格力实现营业收入560.22亿元，同比增长6.63%；实现归母净利润74.19亿元，同比增长8.50%。Q3收入、业绩稳健增长。

  盈利能力：2023年前三季度格力净资产收益率ROE为17.85%，同比增长1.16%，年化一下ROE大概也能在20%以上了。

  2023年前三季度格力整体毛利率为29.25%，同比增长3.71%；净利率为12.53%，同比增长0.77%。

  其中，2023Q3格力毛利率为30.13%，同比增长2.69%；净利率为12.86%，同比增长0.20%，毛利率同比提升受益于格力渠道变革见效以及原材料价格下行所致。

  费用端：2023年前三季度格力四项费用率为13.26%，同比增长2.74%。

  其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.57%、3.08%、3.37%、-1.76%，分别同比+2.91%、+0.38%、+0.14%、-0.70%。

  分季度看，2023Q3格力期间费用率为12.87%，同比增长1.41%。

  其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.70%、3.15%、2.99%、-1.98%，分别同比+2.18pct、+0.31pct、-0.24pct、-0.83pct，Q3单季格力销售费用达48.76  亿元，同比增长42.20%，销售费用同比提升。

  资产安全：从前文格力的ROE拆分来看，格力的杠杆倍数近几年增长较快。截止到2023年前三季度，格力的资产负债率为69.71%，有息负债率为23.94%，整体负债依旧不低。

  流动比率为1.24，速动比率仅为1.07；经营活动产生的现金流量净额为395.96亿元，同比增长76.31%。Q3单季公司经营活动产生的现金流量净额达87.36亿元，同比下降6.20%，现金流小幅下滑。

  其它财务指标：截至2023年9月底，格力其他流动负债为627.35亿元，同比增长9.88%；合同负债为237.02亿元，同比增长38.18%，说明格力电器在手订单充足。

  （三）格力2023年业绩预告

  2023年12月21日，格力电器发布了2023年度业绩预告：

  1）公司预计，2023年营业总收入为2050~2100亿，同比+7.8%~+10.4%；归母净利润270~293  亿，同比+10.2%~+19.6%；扣非归母净利润261~278  亿，同比+8.8%~+15.9%；

  2）据此推算，格力2023Q4营业总收入492-542亿，同比+18%~+30%；归母净利润69~92亿，同比+11%~+48%；扣非归母净利润69~86亿，同比+27%~+58%。

  总的来说，格力过往的盈利能力一直都不错，但是近几年格力的杠杆倍数有所上升，高ROE很大程度上受高杠杆的驱动。

  好在格力现金流较为充足，流动比率与速动比率都在安全范围内，目前来看格力的短期偿债能力还行，资产还是相对安全。

  从最新财报数据来看，格力收入稳步增长，毛利率同比提升，销售费用投放加大；同时，格力合同负债持续提升，说明经销商对未来销售充满信心，格力在手订单充足。

  从格力2023年度业绩预告来看，格力电器四季度业绩增长提速，全年经营稳中向好。

  四、格力电器最近风波

  这些天，董明珠再次被全网口诛笔伐，说的最多的就是她以权谋私、为自己的投资错误让格力买单。

  不清楚出于个人原因，还是确实因为公司业务发展需要，12月19日晚间，格力电器公告称，拟通过受让12名交易对方合计持有的格力钛约2.71亿股股份（占格力钛总股本的24.54%）的方式增持格力钛，交易作价约10.15亿元。

  交易结束后，董明珠及格力电器共持有格力钛72.471%的股权。

  另外，格力电器计划在未来十二个月内择机开展公司协议受让27.53%格力钛股份事宜，也就是说，格力电器最终吃下来格力钛的全部股权。

  按道理说，本次交易也就花了10亿左右，就算全部打水漂了，也没几个钱，为什么二级市场反应如此激烈呢？

  明面上看，截止2023年6月30日，格力钛基本上净资产清零，而且还在持续亏损中，负债更是高达242.45亿，资产的含金量尚未可知，大概率是一文不值的负资产了。

  综上，董明珠竟然真的做到了，让格力电器突破千万种困难，成功吃下来全部的珠海银隆，这意味着格力电器的公司治理结构出现了极大的问题。

  公平点说，董明珠确实是一个非常优秀的企业家，当初的决策也是为了格力能够成功多元化转型，公司发展更上一层楼。

  但是有好心，未必意味着就一定有好的结果，满腔热情并不意味着就不会犯错。当董事长的权力大过天，意志坚定如钢，一旦判断错误，则很可能是一条不归路。

  五、风险提示

  原材料在家电企业的营业成本占比大，若原材料价格波动较大，将会影响到公司整体的盈利能力。

  家电是地产的后周期产业，如果宏观经济增速放缓，地产竣工不及预期会导致家电、家居等后周期行业整体需求趋弱，进而影响家电企业收入与业绩。

  同时，行业竞争加剧，格力主营业务过于单一，以及新业务转型不及预期也将会对公司的业绩造成影响。

  另外，格力业绩预告仅为初步核算结果、具体财务数据以公司正式披露的2023年年报为准等，如果业绩不及预期，可能会对公司的股价有进一步的打击。

  六、估值思路

  结合格力电器所处行业及经营情况，可以用相对估值法PE与PB共同参考估值。

  截止2024年1月3日收盘，理杏仁数据。格力电器PE为7.32倍，处于近十年以来5.14%的位置，PE中位数为10.45；PB为1.629倍，处于近十年以来0.18%的位置，PB中位数为3.006。无论从PE还是PB来看，均处于历史相对低估区域。

  七、总结

  格力是空调领域龙头企业，行业地位稳固。业务上，空调依旧是格力最重要的营收入来源；虽然格力也在尝试从单一空调业务跨入多业务领域，但是成效甚微。

  从最新财报数据来看，格力的业绩整体保持稳健增长的态势。资产、负债、利润、偿债能力、盈利能力和营运能力表现稳定。虽然格力近几年盈利能力依旧能够保持在20%左右，但主要受高杠杆的驱动。

  同时，现在的格力钛对于格力来说是一个大窟窿，毫不客气地说，董明珠当初就是被骗了。格力的债务风险和经营风险仍需关注。

  对于格力，诸多市场担忧已在估值上得到充分甚至是过度的体现，当前的格力电器非常地低估。

  虽然说空调是长期稳健增长的行业，格力也是最专业的空调龙头之一，但它潜在的风险也是不容易忽视的。相较于美的，格力就要逊色不少。

  注：不同平台数据源存在一定差异，建议重点参考分析思路，不必过度追求数据精确性。本文阐述的仅代表笔者个人的理解和观点，仅作为投资逻辑和方法学习，不作为投资建议，投资有风险，入市需谨慎！


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